来源/华创证券

物流指闻整理发布

一、经营业绩：公司增速差距收敛

（一)Q2收入、利润增速较Q1有所放缓

1.收入端

上半年A股5家上市公司（顺丰、韵达、申通、圆通及德邦）合计收入773 亿元，同比增长29.9%，归属净利52亿元，同比增速24.4%。其中Q2收入增速27.5%，Q1为32.8%，利润端，Q2增速24%亦低于Q1的43%。

快递主业角度，2018H1行业收入增速为25.8%，因单票收入下降1.29%，略低于业务量增速27.5%。

直营快递如德邦、顺丰单票收入稳定，收入增速接近业务量增速；通达系快递如韵达、中通、百世等收入增速均明显低于业务量增速。

圆通由于收购圆通国际，实现较高的收入增速，就快递主业增速而言，中通、韵达增速领先。

百世增速较2017年明显下滑，顺丰由于经济件增速提升与新业务拉动，增速显著提升，圆通增速也较2017年显著改善；从季度看，行业Q2增速较Q1下降6pct，其中百世增速Q2较Q1显著下降，中通增速逆势提升。

2.利润端

规模：顺丰利润体量最大，中通领先通达系，净利逐步接近顺丰。

增速：德邦表现最为亮眼，因毛利率提升了3.2pct，扣非归属净利增速达590%。韵达、中通增速次之。顺丰由于新业务拖累，利润增速低于收入增速。

分季度看，韵达、顺丰、圆通的扣非利润增速Q2低于Q1，而德邦、申通、中通Q2增速高于Q1。

（二）快递主业业绩增速：增速差距收敛

2018H1行业件量增速达27.5%，较去年同期增速30.7%下降了3.22pct，但仍保持较高景气度区间。

其中：德邦、韵达、百世增速领跑行业，百世增速较2017年明显下滑，顺丰由于经济件增速提升与新业务拉动，增速显著提升，圆通增速也较2017年显著改善。

分季度看，Q2增速较Q1下降了6pct，其中百世增速Q2较Q1显著下降（从66%降至40%），中通增速逆势提升（36%提升至42%）。按月度看，申通、圆通6至7月增速显著提升，与韵达增速差距缩小。

2018年6月行业CR8指数为81.5，较2017年12月提升了2.8pct。CR6份额为70.9%，较2017年12月提升了4.2pct；CR6中，中通行业龙头地位稳固，韵达份额超越圆通、百世超越申通。但从Q2起，圆通、申通的份额均有所提升。

（三）盈利能力：成本领先者毛利率向上、成本落后者毛利率微降

与去年同期相比，7家上市公司中，4家毛利率同比下降（顺丰、韵达、申通、中通），3家毛利率同比提升（圆通、德邦、百世）。

通达系快递中，剔除非主业影响，就快递主业而言，通达系龙头中通、韵达毛利率同比提升，圆通申通毛利率同比微降。

在当前通达系快递竞争格局中，无论总部成本属于相对偏高或偏低位置，终端面临的价格竞争都较为趋同，因而成本领先者的成本改善更易转化为总部毛利率改善，成本落后者的成本改善更多转化为对加盟商的让利。

上市公司2018Q2的毛利率均高于2018Q1，2017年也呈现出相同的趋势。我们认为，这主要是因Q2供需结构好于Q1，产能利用率提升导致。从单票收入看，Q2单票收入较Q1环比均有所下降（顺丰除外），Q2业务量较Q1 普遍多20%-38%（顺丰仅多2.95%）。

二、从干线降本提质到渠道让利赋能

总结通达系龙头在当前阶段的经营策略，龙头公司超额成长路径可以归纳为：

干线层面：干线降本提质，降成本为让利于加盟商提供基础，提品质为加盟商拓展业务赋能快递行业 。

渠道层面（加盟商层面）：让利于加盟商，提升了加盟商的价格竞争力和稳定性；提升品质赋能于加盟商，提升加盟商的品质竞争力；调整加盟商利益机制，促进网络平衡、稳定发展。

终端层面：性价比优势构成了公司在终端市场的护城河，持续受益于电商快递市场高速增长。

通过干线、渠道（加盟商）、终端三个层面的良性互动，通达系快递龙头在快递主业赛道正进入加速成长路径：干线降本提质>让利赋能加盟商>加盟商的终端竞争力与稳定性提升>份额提升>规模扩大>成本优势巩固>份额持续扩大。

据此，我们从干线、渠道（加盟商）、终端三个层面对通达系快递进行对比，看18年上半年竞争优势变化和后续改善空间。

q2 加盟商 增速 增速提升 快递 提升